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一股多少钱vs估值多少

一股多少钱vs估值多少

很多时候跟团队开会的时候,会听到团队说:「所以我们希望一股是 XX 钱来募资」。这时菜鸟如我都会先愣一下,想说为什幺要跟我说一股多少钱?为什幺不直接跟我说 pre money valuation?害我还要把一股多少钱乘上你目前总股数来算估值,我讨厌数学!

后来追问之下才发现,原来是团队常被问到「 你们一股多少钱 ?」 这个问题,所以乾脆就直接讲打算用一股多少钱来募资。

就我在硅谷创投服务的这几年,以及跟其他创投聊的经验,我很少听过创投在会议中问一股多少钱,都是用 valuation 来评估。因此后来去打听了一下,才发现其中的一些原因。

先讲好,一股多少钱 就是 估值

怕有数学魔人跳出来,我先承认,一股多少钱它本质就是估值。这两个是完全在讲同一件事情,一股多少钱 x 流通在外总股数 = 估值,所以并不是说两者不同。

不同的是其背后所代表的意义

台湾创投的组成,大多会有政府或产业大老彼此之间密切关係而组成的背景,资金本质相对保守;再加上成立几乎都是用股份有限公司的架构,在公司法精神的「永续经营」 且「出资与经营责任不全然分开」 的原则下运作,会造就跟有限合伙制有着一个显着的不同点,那就是:

当然大家都想得到独角兽,都想投资到下一个 Google、Facebook,但这种案子不是有钱想投就有,而是要多年来的人脉经营、名誉建立、失败案件累积、懂得如何从 0 到 1 以及 1 到 100、一直研究新技术、写一堆没人看的文章 … 等才有可能遇到,而遇到又不一定懂的把握,所以若是单纯有钱人自己想出来投资是非常难找到好案子,非常难有高倍数的报酬。

因此才说「 不必然」 追求整个基金 3–5X 的成长,因为这是需要 1–2 个 50X 的案子, 10 个上下 10–30X 的案子的 portfolios 组合才可能会有的报酬,何其简单?所以与其这幺痛苦的追瀑布,倒不如追求别的。

追求什幺?在 IPO 出场之前,会追求一种较稳定的现金回馈,其中一个就是公司的「盈余分配」。反正我不会 / 也没必要朔造独角兽,而且大部分拿的是普通股,我就好好地确保我投入的钱可以收到盈余分配,这是最实际的。公司法规定每年公司在有盈余的情况下,要先弥补亏损及提出法定盈余公积后,剩下还有盈余的话,可依照公司章程看是否分配给股东或员工,而这些盈余分配,就变成了风险规避的投资人的一个评估标準。

看个荔枝吧

假设一间新创公司资本额 500 万新台币,在台湾很乖的一股十块发行,所以有 50 万股。过了一年有一些成绩,想要加速成长,开始出来第一次募资,一个较保守的传统创投想说用一千五百万台币投资,佔 「我们认为去抢比较快但他们认为我好大方喔」 的 40%,因此 cap table 会长下面这个样子

一股多少钱vs估值多少
投资人若投资后的 cap table

可以看到投资人会是用一股 45 元台币投资,新创团队的股份也从原本一股 10 元涨了 4.5 倍,呼耶!然后再看看新创团队的财务预估报表如下,在前三年都没有盈余,第四年到第七年开始有分配给股东的盈余可分配 ,最后第八年创投预期出场 ,而假设出场价格也比原投资的每股 45 元还有相当的溢价,为一个不错的出场,可以看到大概是以下的状况:

一股多少钱vs估值多少
新创团队的财务预估

从上面的收益来算,可以得知此投资案的 IRR 为约 8.7%。然后可能再针对假设跑一些 Sensitivity Analysis,得出一个比较可能的 IRR,再跟其他案子比较,就差不多可以在财务回馈这块上面做个初步结论了。

如果今天投资人进场时一股是 70 元 ,同样的财务预估模型下,IRR 将会降成 3.7%,虽然还是比把钱放在负利率的银行以及低到不行的公司债和不动产投报率好多了,但在创投内部提出讨论时,肯定还是会被很多长官们批判,再倚老卖老的花两个小时说他们以前投资多劳多劳,哇,太可怕了!

看到这边应该可以理解,为什幺较风险规避的创投会从「一股多少钱」 这样的角度来评估案子了,且常常会问「啊什幺时候损益两平」?因为,他们看的不全然是后续爆发性的成长,而偏重稳定的现金回馈。

当然还有另一个原因,就是创投长久以来是以上市投资股票为主,所以习惯性用操作股票的角度来切入,用平均上市一股的价格来回推该不该投资这个新创案子,所以也会用一股价格来评估。这也是为甚幺大家之前一直在讨论的 10 元股票面额的议题,因为台湾的 IPO 市场并不支援这样规定下的成长动能,导致创投的确投不太出去。不过现在有闭锁型公司架构可发行无面额股,以及新创公司不是只有台湾可以上市,因此个人认为这问题点已经不这幺重要了。

喔,欸啊你们难道不看盈余分红?

欸,嗨呀,厉害啦,还真的不是!大部分的硅谷创投都是贪婪的吸血鬼。我们要的不是稳定的股利分红,我们要的是那 50–100 倍的估值成长。我们根本不在乎股利分红,我们甚至不喜欢有规划股利分红的新创公司。够奇怪吧?

为什幺不喜欢股利分红?因为这代表公司把赚来的钱,拿来分给股东了。

等等?公司赚钱回馈给股东不是应该的吗?

嗨呀,厉害啦,还又真的不全然是!在美国,当一间 成长中 的公司发放股利,撇开其他财务资本架构上的操作原因,其实是在传达一个讯息:诶各位,偷偷跟你说喔,身为 CEO/CFO,我还真的不知道这些钱我能拿来做什幺投资了,我对于公司未来实在是不知道该怎幺布局了,啊不然 … 我们大家就把钱分一分拿去买跑车好了,你说好不好啊?

Amazon 就是最好的例子, Jeff Bezos 其实花了很多的力气试着 让 Amazon 不要赚钱 。 Amazon 的营收一直快速成长,但 Jeff 也一直把赚的钱都投资回去 ,一直把 net income 降到最低,也因此根本没啥盈余可以分配股东红利。这样反而造就了现在一个帝国,而推升了股价一直疯狂往上升,而股东们,就是赚这种更无上限、更高报酬的股价上升资本利得回馈。

一股多少钱vs估值多少
Amazon 过去五年的股价成长图

所以,硅谷的创投大部分看的就是:估值。我不管你现在一股多少钱,我在意的是你的 valuation 多少,合不合理,以及日后估值成长的空间多大,那才是我们赚钱的地方。如果这代表上市或併购前或后都不会发放股利, so what? 我要的是那估值爆炸性的成长,反而无法接受为了短期的现金回馈而牺牲了长期的成长。而也因为美国早期创投几乎都是拿特别股,特别股的特性更让这种做法理所当然。

而之所以可以这样做,其实也是因为硅谷环境的成熟及丰富资源和良好的出场管道让投资人有足够空间可以做出倍数的绩效,因此也并非这样的做法就适合每个地区的投资人。

结论:所以硅谷创投比较好腻?

喔,我的老天鹅啊,完全不是这个意思!这篇文章主要是要跟新创团队说明,募资时,不要像至尊宝在齐天大圣东游记里一样「在对的时间遇到错的人」。

如果你是一个追求稳定发展的新创公司,预期可以每年稳定的赚一些钱,稳定的成长,希望可以让股东们每年分到该得的分红,这种就比较适合前述传统谨慎风险规避的创投。

如果你是希望追求之后爆发性成长,希望垄断该市场,透过科技改变一些游戏规则,翻转大家眼里的理所当然,打倒当前最大却毫不进步的服务提供者,那就比较适合硅谷创投。

必须再次说明,没有哪个比较好或坏,完全取决于创业家本身适合哪一个创投。拿不适合该创投的生意模式去找他募资,才是不好的。就像最近很红的 鲁迅名言 :「 生命是以时间为单位的,浪费别人的时间,等于谋财害命」。嗯,很期待台湾网路剧「 The Bar 私室」 的第二季。

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